24. Januar 2020
24. Januar 2020
Robert Halver,
Leiter Kapitalmarktanalyse,
Baader Bank
Auch wenn Anhaltspunkte für eine nachhaltige Konjunkturdynamisierung noch rar gesät sind, zeigen sich die Aktienmärkte in Rekordlaune. Tatsächlich kommen selbst im transatlantischen Handelskonflikt hinter den wahlkampfbedingten Trump-Tiraden immer mehr sanfte Zwischentöne zum Vorschein. Der EZB gelang es bisher nicht, Inflation und Realwirtschaft nachhaltig kaltzustarten. Daher hat Christine Lagarde eine vollumfängliche Strategieüberprüfung bis Ende des Jahres angekündigt. Da diese in keiner restriktiven Geldpolitik münden wird, bleibt die EZB die „Patronin voller Güte, die Euro-Aktien alle Zeit behüte“.
Die Unterzeichnung des „Phase Eins“-Abkommens zwischen den USA und China hat den transpazifischen Handelsstreit zumindest in eine stabile Seitenlage gebracht. Die Weltwirtschaft hat einen Boden gefunden. Und obwohl Großbritannien und die EU vor den im Februar beginnenden Verhandlungen über zukünftige Handelsbeziehungen einen rauen Ton an den Tag legen, spielt die Gefahr eines Brexit ohne Handelsabkommen zurzeit keine große Rolle.
Insgesamt dürfte die Euro-Wirtschaft laut World Economic Outlook des Internationalen Währungsfonds (IWF) mit 1,3 Prozent etwas stärker als im Vorjahr wachsen.
Maßgeblich stabilisierender Faktor für die Weltwirtschaft ist laut neuer IWF-Chefin Georgiewa die globale Geldpolitik. In der synchronsten Lockerung seit der Finanzkrise 2008 haben im letzten Jahr 49 Zentralbanken 71 Zinssenkungen vorgenommen.
Mit Blick auf die hausgemachten (Konjunktur-)Probleme in der Eurozone wird die EZB definitiv nicht auf die geldpolitische Bremse treten. In Italien droht bei Verschärfung der Regierungskrise ein Comeback von Salvini und womöglich auch eine neue Schuldenkrise.
Und so belässt die EZB ihre Leitzinsen laut geldpolitischem Statement so lange auf ihrem aktuellen oder einem niedrigeren Niveau, bis sich die Inflationsaussichten deutlich einem Niveau annähern, das hinreichend nahe, aber unter 2 Prozent liegt und sich diese Preisbeschleunigung tatsächlich als nachhaltig erweist. Auch ihre Anleiheaufkäufe von monatlich 20 Mrd. Euro will sie so lange fortsetzen, wie es für die akkommodierende Verstärkung niedrigster Leitzinsen erforderlich ist. Insofern verlief die letzte EZB-Sitzung „langweilig“.
Hierbei kommt das bislang dramatische Versagen der EZB vor allem in puncto Inflation zum Vorschein. Es ist geradezu absurd und widerspricht jeder Geldtheorie. Aber je liquider die Finanzmärkte, desto schwächer scheinen im Trend die Inflationserwartungen auszufallen.
Wie soll die EZB darauf reagieren? Dies soll eine von der EZB-Chefin Lagarde gestartete, überfällige Strategieüberprüfung - die letzte liegt 17 Jahre zurück - klären. U.a. sollen das Inflationsziel, Probleme bei der Inflationsmessung und alle zur Verfügung stehenden geldpolitischen Instrument im Werkzeugkasten der EZB durchleuchtet werden. Dabei geht es der EZB vor allem um ihre Glaubwürdigkeit als höchstes Gut einer jeden Notenbank. Man sucht nach größtmöglicher Flexibilität, will aber die Grenzen zur Beliebigkeit nicht überschreiten.
Neben dem Inflationsthema stehen auch die Ambitionen beim Klimaschutz auf der Diskussionsagenda. Das Mandat der EZB wird abermalig ausgeweitet.
Da Lagarde auf eine umfassende Überprüfung in enger Zusammenarbeit mit Akademikern, Gesetzgebern und zivilgesellschaftlichen Gruppen setzt, ist frühestens Ende 2020 mit Ergebnissen zu rechnen. Mindestens bis dahin bleibt die EZB ihrer ultralockeren Geldpolitik treu. Auch die nächsten Sitzungen dürften insofern wenig spektakulär verlaufen. Mit Blick auf die Schuldenproblematik einiger Euro-Staaten und der vergleichsweise verhaltenen Wirtschaftsaussichten wäre es aber sehr verwunderlich, wenn sich die Liquiditätshausse nicht auch 2021ff. mit positiven Effekten für Aktien der Eurozone fortsetzen würde.
US-Präsident Trump nutzte die Bühne auf dem Weltwirtschaftsforum in Davos zwar für eine scharfe Handelsrhetorik gegenüber der EU, die er als schlimmer als China bezeichnet. In diesem Zusammenhang bringt er auch immer wieder Strafzölle auf EU-Autos ins Spiel.
Hinter dieser vor allem dem Wahlkampf geschuldeten, harten Fassade werden die Töne allerdings versöhnlicher. Nach einer „exzellenten Diskussion“ - so Macron - schiebt Frankreichs Staatschef die Einführung einer Digitalsteuer auf amerikanische Social Media-Konzerne zunächst bis Dezember 2020 auf, um im Gegenzug amerikanischen Zollaufschub bei französischen Konsumgütern zu erhalten. Es ist anzunehmen, dass dies die Basis für weitere Streitschlichtungen sein könnte, an deren Ende ein Handelsabkommen zwischen der EU und den USA steht.
Während Trump ein Handelsabkommen mit der EU mit dann potenziellen konjunkturellen Stimmungsaufhellungen auch in den USA noch vor den Präsidentschaftswahlen im November in Aussicht stellt, spricht EU-Kommissionspräsidentin von der Leyen sogar nur noch von Wochen. Hinter vorgehaltener Hand wird längst intensiv und konstruktiv verhandelt.
Das spricht für eine weitere Erholung der Konjunkturstimmung. Die ZEW Konjunkturerwartungen sind bereits auf 26,7 nach 10,7 und damit den höchsten Stand seit dem Sommer 2015 angesprungen. Und die an der Umfrage teilnehmenden Analysten gelten nicht als sonderlich optimistisch. Das verleiht deutschen Aktien zunehmend fundamentale Unterstützung, die der DAX zuletzt mit einem neuen Allzeithoch honorierte.
Der MDAX als besonders konjunkturabhängiger deutscher Aktienindex profitiert hierbei ohnehin.
Der in China grassierende Corona-Virus weckt böse Erinnerungen an die SARS-Pandemie 2002/2003, die weltweit innerhalb eines halben Jahres hunderte Menschleben forderte. Die Ausbreitung des Virus in der eng vernetzten, globalisierten Welt von heute und aktuell insbesondere angesichts der bevorstehenden Reise-Saison bezüglich des chinesischen Neujahrsfests findet offenbar bereits statt. Längst sind auch außerhalb Chinas und Asiens Infektionsfälle aufgetreten. Momentan gibt es auch noch kaum Anzeichen, dass der neue Virus bald unter Kontrolle sein wird.
An den Aktienmärkten ist bislang keine große Panik erkennbar. Denn Chinas Regierung reagierte professioneller und ergreift radikale Maßnahmen wie regional großflächige Abschottungen und Quarantänen. Man will auf keinen Fall erneut so intransparent und hilflos erscheinen wie damals.
Ohnehin hat die medizinwissenschaftliche Entwicklung und Diagnostik gegenüber der SARS-Pandemie 2002/2003 deutliche Fortschritte gemacht. Stand heute ist noch nicht mit konjunkturellen Einbrüchen in China über schädliche Konsum- und Investitionszurückhaltung abseits temporärer Rückgänge bei Reisen und in der Touristik zu rechnen. Und wenn man den Corona-Virus im Griff hat, wird er als Belastungsfaktor für Wirtschaft und Finanzmärkte auch zügig verschwinden.
Allerdings sollte man ein mögliches Unsicherheitspotenzial auch nicht ignorieren. Das aktuell noch nicht einschätzbare Risiko ist bester Dünger für diffuse Ängste und Gerüchte und damit auch eine Bedrohung für Aktien.
Aus Sentimentsicht liegt der Anteil der Optimisten am US-Aktienmarkt abzüglich des Anteils der Pessimisten oberhalb der ersten Standardabweichung. Als Kontraindikator signalisiert er eine steigende Gefahr von Konsolidierungen durch Gewinnmitnahmen, auch weil der DAX nach Erreichen seines Allzeithochs Ladehemmung zeigte.
Diese sind jedoch vorübergehend, da Anleger kleinere Rücksetzer weiter für eine Aktienaufstockung ihrer Positionen nutzen dürften. Denn grundsätzlich ist die Investitionsquote unter US-Fondsmanagern ungebrochen hoch.
Charttechnisch trifft der DAX bei fortgesetzter Stabilisierung an der Marke bei 13.460 Punkten auf ersten Widerstand. Bei Überwindung folgen die nächsten Barrieren bei 13.490, 13.535 und schließlich 13.540. Kommt es zu Gewinnmitnahmen, trifft der DAX bei 13.362 und 13.294 Punkten.
In China signalisieren die offiziellen Einkaufsmanagerindices für das Verarbeitende und Dienstleistungsgewerbe einen stabilen konjunkturellen Jahresstart.
In den USA können die Auftragseingänge langlebiger Güter für Dezember die vormonatliche Schwäche nicht ausgleichen. Dennoch ist laut BIP-Zahlen für das IV. Quartal eine Wachstumsstabilisierung festzustellen, die sich gemäß Einkaufsmanagerindex der Region Chicago fortsetzt.
In der Eurozone fallen die BIP-Zahlen für das IV. Quartal blutleer aus. Immerhin hat das von der EU-Kommission ermittelte Wirtschaftsvertrauen wieder festeren Boden gefunden, was zukünftige Wirtschaftsperspektiven aufhellt. Der Inflationsdruck bleibt laut Schätzungen für Januar weiter schwach.
In Deutschland setzt sich die langsame Wirtschaftsstabilisierung laut ifo Geschäftsklimaindex fort. Auch die Binnenkonjunktur fasst gemäß GfK Konsumklimaindex allmählich wieder Tritt.
Mit ihrem geldpolitischen Hammer hat die EZB die Schulden- und Bankenkrise allmächtig platt gemacht. Jedoch hat sie die Konjunktur bislang nicht wie der Prinz das Dornröschen wachküssen können. Trotz des Rekordniveaus an billigster Liquidität, kommt die Kreditnachfrage in der Eurozone nicht wirklich in Schwung.
Absurderweise hat die EZB mit ihrer sintflutartigen Geldpolitik nicht Europa, sondern Amerika glücklich gemacht. Wegen höherer Zinsen drüben haben Europäer für ca. zwei Billionen Dollar amerikanische Anleihen gekauft und damit den Kreditzinsanstieg der USA zugunsten ihrer Konjunktur gebremst.
Auch in puncto Preissteigerung straft die EZB die Geldtheorie Lügen, wonach erst recht ihr viel und billiges Geld früher oder später zu mehr Inflation führt. Seit 2013 erreicht sie ihr Inflationsziel von „nahe zu, aber unter zwei Prozent“ nicht. Während sich die Deutsche Bundesbank immer vor zu hoher Inflation fürchtete, hat die EZB heutzutage Angst vor einer deflationären Spirale.
Wenn trotz all dieser geradezu revolutionären Maßnahmen der Erfolg ausbleibt, droht der ohnmächtigen EZB eine Glaubwürdigkeitskrise. Viel Vertrauen ist ohnehin verspielt, da der „Kapitalismus ohne Zins“ die Altersvorsorge der Zinssparer schmelzen lässt wie Eis im Sommer. Und auch auf Banken wirkt die Zins-Diaspora wie der Meteorit auf die Dinosaurier: Das „Bankensterben“ hat eingesetzt. Auch das EZB-Direktorium selbst ist mittlerweile konsterniert und tief gespalten.
Um wieder an Reputation zu gewinnen, will sich die EZB unter ihrer neuen Präsidentin Christine Lagarde bis Ende 2020 eine neue geldpolitische Strategie geben. Ein neuer „Besen“ soll auch hier gut kehren. Dabei kommt alles auf den Diskussions-Tisch: Die Ziele der EZB, ihre Instrumente und die Inflationsfrage.
Ein Sack Flöhe hüten, erscheint einfacher. Zunächst hat die EZB im Vergleich zu anderen Notenbanken die Aufgabe, Geldpolitik für alle Euro-Staaten zu machen. Aber nach welchem Geschmack soll die sein? Der Süden betrachtet die Notenbank als kostenfreies Büffet, an dem man sich zur Finanzierung von Staatsausgaben einfach so bedient. In Deutschland, Österreich und den Niederlanden dagegen hat man den Bundesbank-Ansatz noch nicht an der Garderobe der Notenbank abgegeben.
Eine allgemein akzeptierte Neuausrichtung hinzubekommen, ist eine Herkulesaufgabe. Öffentlich ausgetragene Meinungskonflikte darüber könnten sogar Unruhen an den europäischen Finanzmärkten auslösen.
Da Preissteigerung der Dreh- und Angelpunkt der Geldpolitik ist, kann man sie bei Strategiefragen nicht links liegen lassen. Allerdings birgt die Inflationsdebatte viel Sprengstoff.
Die offizielle Preissteigerung im Euro-Raum liegt zwar notorisch unterhalb des Inflationsziels. Doch würde die Kaufhäufigkeit von Produkten und Dienstleistungen und die Vermögenspreisinflation bei Immobilien stärker berücksichtigt, wäre die 2-Prozent-Schallmauer längst durchbrochen.
Dann hätte die EZB keine Begründung mehr für ihre überexpansive Geldpolitik. Würde aus dem Taubenschlag EZB ein Falkenhorst, würden die Sparer sich zwar über höherer Anlagezinsen freuen. Im Gegenzug müssten mit höheren Kreditzinsen allerdings erneute Schuldenprobleme in der Eurozone mit all ihren Folgen für Banken und Konjunktur in Kauf genommen werden, die erneut das Damoklesschwert einer Euro-Krise über Europa baumeln ließen.
Ein gebranntes Kind scheut das Feuer. Ein falkenhafter Strategieschwenk von Frau Lagarde ist nicht zu erwarten, zumal sie sich als eine die Eurozone geldpolitisch schützende Notenbankchefin versteht. Hätte sie ansonsten diesen Posten bekommen?
Es muss eine magen- und nervenschonende Neuausrichtung des Inflationsziels her. In diesem Sinne könnte man der US-Notenbank folgen und zwei Prozent Inflation nicht als in Stein gemeißelte Obergrenze interpretieren, sondern ein symmetrisches Ziel benennen. Zwei Prozent wären demnach nur ein durchschnittliches Ziel, wonach nach einer langen Phase zu niedriger Inflation auch eine lange mit höherer toleriert wird.
Dabei ist es der Wunsch der EZB, dass sich höhere Inflationserwartungen einstellen mögen, die Investoren und Konsumenten Anreize gäben, lieber heute günstiger als morgen teurer zu kaufen bzw. zu investieren. Und wenn diese Rechnung nicht aufgeht? In den letzten Jahren musste man den Eindruck gewinnen, dass sinkende Zinsen und immer mehr Geldversorgung die Inflationserwartungen eher bremsen als beschleunigen.
Was der Eurozone bislang fehlt, sind wirtschaftspolitisch ordentlich gedüngte Nährböden. In wüstenhaften Standorten kann die geldpolitische Saat eben nicht aufgehen.
Was kann man also tun, damit die Konjunktur-Pferdchen, die die EZB zur Tränke führt, auch tatsächlich saufen?
Hilfe ist auf dem Weg: Europa soll nach dem festen Willen der EU-Kommission zum grünsten Kontinent der Welt werden. Mit Klimaschutz und der ihn umsetzenden Umwelttechnik soll Europa ein neues Geschäftsmodell aufbauen, um sich gegen Amerika und China wirtschaftlich zu wappnen.
Und die Spatzen pfeifen es bereits von den Dächern der EU-Kommission, dass auch die Geldpolitik beim Klimaschutz mitspielt. EZB-Altmeister Draghi hat für Frau Lagarde sogar schon den Boden bereitet. In seinen letzten Amtstagen hat er das Anleiheaufkaufprogramm so üppig gestaltet, dass neben der Finanzierung der gesamten Neuverschuldung der Eurozone noch genügend Munition für den Ankauf von Anleihen der Euro-Staaten übrig ist, mit denen der „Green Deal“ finanziert werden soll.
Und da Europa ja erst 2050 klimaneutral werden soll, wird die EZB noch lange klimaaktiv sein. Auch hier hat Draghi vorgesorgt. Das neue Anleiheaufkaufprogramm ist kein Joghurt, es hat kein Ablaufdatum. Warum auch, wenn doch selbst größte Anleihekäufe keinen Einfluss mehr auf die Inflation haben.
Und mit dieser Klima-Ausrichtung hat man endlich eine konsensfähige geldpolitische Strategie gefunden. Die Schulden- und Stabilitätssünder werden weiter üppig mit billigem und viel Geld verwöhnt. Man gibt Europa eine neue Wirtschaftsvision. Nicht zuletzt kann sich jeder europäische (Geld-)Politiker einen grünen, moralisch einwandfreien Sticker aufkleben, der auch bei der Wiederwahl hilft. Die Erfüllung von gleich drei Wünschen gibt es ansonsten nur beim Überraschung-Ei.
Mit dieser Mandatserweiterung ist die EZB endgültig zur Allzweckwaffe der Eurozone geworden. Der Stabilitätsansatz erlebt seinen Karfreitags-Moment ohne jede Aussicht auf österliche Wiederauferstehung.
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Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG
Marc Schlömer, Kapitalmarktanalyse, Baader Bank AG
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